二、中国融券卖空制度的特点

相对于大多数西方发达国家来说，中国制定融资融券制度起步比较晚，现在仍然处于制度发展初期。我国从2005年10月新修订的《中华人民共和国证券法》发布开始，正式允许融资融券交易的开展，随后一系列关于融资融券制度实施的法律法规相继推出，为我国融资融券制度的推行创建了良好的法律环境。结合具体实践，中国融资融券制度具有以下特点：

1．制度设计上的特点

我国融资融券制度设计上的特点：严格的融资融券标的选择标准以及严格的融资融券参与标准。

首先，严格的融资融券标的选择标准，使标的股票普遍为市值与市场影响力大、股价稳定、财务表现优秀的企业。《上交所融资融券交易实施细则》中规定的条件：①在本所上市交易超过三个月。②融资买入标的股票的流通股本不少于1亿股或流通市值不低于5亿元，融券卖出标的股票的流通股本不少于2亿股或流通市值不低于8亿元。③股东人数不少于4000人。④在过去三个月内没有出现下列情形之一：日均换手率低于基准指数日均换手率的15%，且日均成交金额低于5000万元；日均涨跌幅平均值与基准指数涨跌幅平均值的偏离值超过4%；波动幅度达到基准指数波动幅度的5倍以上。⑤股票发行公司已完成股权分置改革。⑥股票交易未被本所实行特别处理。⑦本所规定的其他条件。最后选出来标的股票普遍为市值与市场影响力大、股价稳定、财务表现优秀的企业，一方面反映了监管层在试行融资融券交易时谨防市场风险的考虑（林志帆和龙晓旋，2019），但是另一方面使标的股票本身股价崩盘风险较小，融券交易难以获利，一定程度上限制了卖空机制发挥作用（褚剑和方军雄，2016）。

其次，严格的融资融券参与标准，使我国融资融券交易在参与者方面呈现出明显的不均衡状态。在2011年10月证监会发布的《证券公司融资融券业务管理办法》中，证券公司申请融资融券业务资格应当具备诸多严格条件，所以，最终拥有融资融券权限的证券公司只是部分资质优秀、风控能力强的公司；同时，证券公司在投资经验和资金规模等方面也对融资融券的投资者设置了较高的门槛（权小锋，2017）。所以，能够参与融资融券交易的主要是具有较强资金实力、较丰富投资经验和掌握金融投资知识的专业机构投资者，中小散户投资者非常少。因此，我国融资融券交易在参与者方面呈现出明显的不均衡状态。

2．具体实施过程的特点

我国融资融券制度具体实施过程的特点：先试点后推广，渐进式扩容，卖空机制的作用逐渐增强。根据上述中国融资融券制度的实践历程，2010年3月19日，中国证监会公布首批6家试点证券公司名单。2010年3月31日，融资融券交易试点启动，标的证券共90只，然后才开始推广，根据市场情况逐渐开启转融通业务，进行6次渐进式扩容融资融券标的股票等改革措施，试点证券公司和融资融券标的股票都逐渐增加。这种实施过程有利于防范市场风险，保护投资者权益，而且通过逐步扩大标的股票范围、降低投资者准入门槛、开启转融通业务等，融资融券制度中卖空机制的作用逐渐增强（林志帆和龙晓旋，2019）。

3．交易数量上的特点

我国融资融券交易数量上的特点：总体呈现上升趋势，但融资与融券交易存在明显的非对称性。如今，我国融资融券交易已经进行了10年左右，根据国泰安数据库整理的数据可知，我国融资融券业务发展迅速，融资融券交易量和余额都在不断攀升，具体过程如图2-1所示。沪深两市的融资融券余额在2010年3月为0.066亿元，融券余额为0.00095亿元，约占1.4%；2014年12月，融资融券余额达到了10256.56亿元，突破万亿元大关，其中融券余额为82.83亿元，约占0.81%；2015年5月融资融券余额达到有史以来的峰值20795.47亿元，融券余额为75.9亿元，约占0.36%。最新统计显示，截止到2020年8月，融资证券余额为14626.84亿元，其中融资余额为14005.96亿元，约占95.8%，融券余额为620.87亿元，约占4.2%。根据统计数据可知，我国融资融券业务虽然发展迅速，但是存在明显的非对称性，融券交易规模一直以来占比极小。

图2-1　中国融资融券业务的规模变化

数据来源：国泰安数据库。

(1)　2005—2007年，美国证券交易委员会实施Regulation SHO试点项目，针对特定股票取消了uptick rule（提价交易规则，即在股价下跌时不允许卖空，以此限制卖空交易）的限制。